Oro (ETC a replica fisica) — l'asset

L'oro è un'attività reale priva di cedole, dividendi o altri flussi contrattuali. Il suo rendimento deriva interamente dalla variazione del prezzo, al netto dei costi del veicolo impiegato. L'esposizione finanziaria può essere ottenuta attraverso ETC a replica fisica, come invesco-physical-gold-etc, oppure mediante futures-su-oro; struttura, leva e rischi operativi cambiano con lo strumento, mentre il sottostante economico resta il metallo.

Da che cosa dipende il prezzo

Non esiste un flusso di cassa con cui stimare un valore attuale dell'oro. Il prezzo riflette domanda e offerta, acquisti delle banche centrali, preferenza per attività percepite come rifugio e costo opportunità rispetto agli strumenti che pagano interessi. Anche il dollaro conta: poiché il metallo è quotato internazionalmente nella valuta statunitense, un dollaro più debole è stato spesso associato a un prezzo dell'oro più elevato, senza che il rapporto sia meccanico.

L'oro viene inoltre descritto come copertura dall'inflazione. La relazione è più affidabile su orizzonti lunghi che nelle singole fasi congiunturali: un rialzo dell'inflazione può accompagnarsi a tassi reali più alti, rafforzamento del dollaro o liquidazioni diffuse, tutti fattori capaci di produrre un risultato diverso da quello atteso. Non è quindi una copertura contrattuale come un titolo indicizzato ai prezzi.

Correlazione e rischio

La correlazione con azioni e obbligazioni è stata spesso bassa, ma varia nel tempo e con il regime di mercato. Un'analisi cross-asset dei drawdown, ripresa da Road Ahead Reflections di Man Group, colloca combinazioni contenenti oro sia fra le migliori sia fra le peggiori del campione. In particolare, l'abbinamento con obbligazioni a lunga durata e azioni momentum può concentrare la sensibilità a rialzi dei tassi o a bruschi cambi di regime.

Questa instabilità distingue l'oro da una protezione con payoff definito. Il metallo può apprezzarsi durante una crisi, ma non esiste un trigger che ne garantisca il rialzo quando gli altri mercati scendono. Mantiene inoltre una volatilità propria e può attraversare drawdown lunghi. Per queste ragioni TIPS e managed futures non sono sostituti perfetti dell'oro, ma nemmeno l'oro replica le loro fonti di rendimento.

Il dibattito sul rendimento atteso parte dall'assenza di un cash flow e di un risk premium facilmente identificabile. Una lettura assegna all'oro un rendimento reale di lungo periodo vicino allo zero; un'altra osserva che una bassa correlazione può avere valore anche quando il rendimento atteso dell'asset è modesto. Sono due affermazioni compatibili: descrivono rispettivamente il rendimento del metallo isolato e il suo comportamento rispetto ad altre attività.

Evidenza storica

Un confronto basato su PHAU, MSCI World e governativi dell'area euro a dieci anni stima per l'oro un rolling CAGR di circa il 7% sulle finestre di quindici anni e vicino al 14% su quelle di dieci anni. I corrispondenti rendimenti cumulati erano circa +176% e +270%, ma il rolling CAGR storico variava approssimativamente fra −5% e +15% secondo la finestra scelta.

Le fasi estreme rendono evidente la dipendenza dal periodo. A un rialzo di circa il 600% fra il 1976 e il 1980 seguì una perdita protratta dalla fine degli anni Settanta alla fine degli anni Duemila; in un'altra finestra annuale il calo fu vicino al 25%. L'oro può quindi rimanere piatto o negativo, anche in termini reali, per intervalli molto lunghi. I rialzi recenti non bastano a stabilire se sia sopravvalutato, così come una lunga stagnazione non determina da sola una sottovalutazione.

Fonti

1. oro sopravvalutato (?)
2. Considerazioni su GOLD e su gestione portafoglio sistematica (NO Market Timing)
3. Asset allocation 80/20 con €200k - quale scegliere? Troppi dubbi dopo un mese di ragionamenti
4. Cross-Asset Drawdowns
5. ho un problema con i ribilanciamenti…
6. Expected return e portfolio "25x4"
7. Return stacked core - rapporto tra cagr e sharpe / % trend e gold
8. GOLDEN BUTTERFLY
9. Fare la punta al caz*o
10. Diversify your diversifiers + EV